春秋航空:低成本航空王者归来

　　国金交运团队2016年5月31日组织对春秋航空的联合调研，与公司财务总监、董事会秘书深度沟通，调研简报如下;

　　机队引进走上正轨，6月份将增加7架飞机，立即执行夏秋季航班:公司目前52架飞机，其中自购30架，22架租赁。2016年将净增14架飞机。6月份将引进7架飞机，7月份将引进1架飞机。目前航班编排、时刻资源和飞行员准备就绪，将投入暑期航班运营。将有3架飞机投放浦东机场，1架飞机投放虹桥机场，1架泰国(曼谷，一周四班，常州-大连，宁波，兰州-福州-银川-曼谷)，2架飞机韩国济州(机组过夜，石家庄对飞，串飞乌鲁木齐)。2017年飞机引进14架左右，每一架飞机配置11个飞行员，飞机来了，就能飞。公司2017年采购飞机中有5架自购，2018年引进的飞机全是租赁;2019年交付A320NEO飞机，包括A321(240座)，A320(186座)。在低利率环境下，购买更便宜;在高利率环境下，租赁更合适。

　　飞行员资源储备充足:公司目前有702位飞行员，其中328位机长，每架飞机配置11个飞行员左右。2016/17/18年自我培养的正机长分别为了30/60/80名，副驾驶很充沛。最近中国民航总局安全事故症候较多，几家航空公司被点名批评，春秋航空受到好评。出于对中国民航安全运营稳定性的考虑，中国民航总局严格控制飞行员飞行小时。规定飞行员每月平均飞行61小时。飞行员平均飞行小时不超过64小时成为引进飞机的条件。局方规定飞行员飞行90小时/月，每年不超过900飞行小时。

　　人机比有进一步下降的空间:公司目前配置80人/架飞机，在国内航空公司中具备竞争优势。像美西南航空，欧洲瑞安航空人机比在全球有竞争力。欧洲瑞安航空将一线地面服务人员全部外包，人机比就更低，春秋航空在上海的地服基本上自己做。公司每架飞机配置11个飞行员+22个机组，加上签派，工程维修人员，每架飞机40人，未来人机比降低空间较大。像新加坡虎航将飞机维修全部打包分发给新航工程，地服基本外包。公司在外站的维修及地服交给第三方，按照飞行小时付费。公司的日常维修维护自己做，公司在浦东机场也将建设自己的维修基地。公司C检、D检大修委托给第三方专业公司。

　　航线票价暑期将明显提升，未来日本市场有巨大提升空间:日本票价在5月份有压力，从目前的订座指数来看，将好于去年同期，暑期订座比去年同期高，公司7-8月份的票价将明显回升，泰国主要是海岛游，暑期旺季不如日韩。公司国际线占比45%，国内线占比55%，未来国际线占比增加到50%。泰国航线增加多。中日之间的航空旅客未来有巨大提升空间，目前中日旅客流量每年500万，未来至少增加到1500万，中韩之间目前每年旅客流量在1000万人次。日本成田起降费用是韩国2倍。上海迪斯尼6月16日正式开园，迪斯尼目标客户是三口之家，将明显推升公司的票价。公司目前的客座率是93%，暑期将达到97%，公司在上海占11%份额。春秋国旅的营销揽客能力强大，确保将迪斯尼效应发挥到最大。

　　辅助收入还有翻倍的提升空间:公司辅助收入50元/人;像瑞安航空辅助业务收入15欧元/人。未来的酒店、广告、机上WIFI业务收入空间大。公司每年的旅客流量1400万人次，每个航班平均2.5小时。公司未来将在内容制作，目的地旅游，酒店，免税品销售，出租交通方面提升辅助收入水平。公司与合作伙伴进行利润分成;保证收益，超额分成等方式创收。公司每年日本航空旅客运量120万人次，机上刷卡和银行分成逐步做起来。

　　在汇率上用美元做了对冲，油价影响较小。前期日元升值，5月份有跌回来。公司有2架飞机用日元融资的，日元收入不够覆盖汇兑损失。5月份，美元升值，公司将现金兑换成美元，放在香港。飞机的租金、油料购买都要使用美元。公司在具体时点的现金不低于营收的20%，以备不时之需。2季报美元涨上来，美元对冲。从流动比例来看，春秋航空为0.8，为国内航空最好的。公司对油价敏感度较低，公司单机座位数比竞争对手多30个，同时公司的客座率比行业高13个百分点，公司单位座公里成本比竞争对手低40%。如果油价上升到60美金/桶，公司燃油附加费可以覆盖燃油成本上涨。

　　投资建议

　　随着公司飞机运力引进加速，6月份将来7架飞机。公司未来积极打造国内深圳、石家庄等子公司;力争成为东北亚和东南亚低成本航空的王者。上海迪斯尼开园后，公司将明显受益，带动票价的明显提升。

　　估值

　　按照2016年平均油价提升5%，票价提升1%来算，公司2016年仍能实现19亿元的净利润。预计2016/17年EPS1.85元和2.55元。我们给予公司未来6-12个月64元目标价位，相当于2016/17年34xPE，25xPE，给予“买入”评级。风险n飞机引进受阻。

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