南航遭经营租赁进表重击 美元负债翻番压力骤增

 　　本周，三大国有航空公司进入中报披露期。南方航空作为首家披露财报的航司，业绩低于市场此前的普遍预期。【链接>>南航集团发布2019上半年报】

　　今年上半年，南航实现营业收入729.4亿元，同比增加8.0%，归母净利润16.9亿元，同比下降20.9%，扣非后净利润14.3亿元，同比下降21.9%。其中，2019年二季度的扣非净利润为-10.3亿元，相比去年同期-5.5亿元，单季亏损明显加大。

　　翻阅公司半年报和相关研报后，新浪财经发现，在面对全球经济下行、人民币汇率贬值，以及今年初开始的会计准则变更等不利因素时，南航在业绩层面似乎承担着较大的压力。

　　主要经营指标增长之下存忧

　　伴随着全球经济增速不断放缓，以及国际贸易摩擦在起伏中逐步加剧，国内外各类商务活动持续减缓。同时，在737Max停飞和不安情绪的影响下，短期需求受到一定程度的抑制。近一年多来，国内主要航空公司面临着日益复杂的行业环境。

　　为应对这一不利局面，南航通过宽体机改造、优化资源配置和航线规划提升现有机队日利用率等措施，试图缓解经营压力，也取得了一定成效。

　　中报显示，上半年南方航空可用座位公里(ASK)和收费客公里(RPK)同比分别增长10.14%和10.40%，完成旅客运输量0.62亿人次，同比增加7.3%，客座率82.65%，同比提升0.2个百分点。尽管公司停飞的737Max机型座位数占比约4%，相比同行受影响最大，但实际的运力和运量仍保持了稳定增长。

　　不过，可用座位公里10.14%的增速，较去年同期12.1%的增速有所回落，其中国内ASK仅为8.94%，这意味着去年南航进行的延长平均航距与更改座位布局等措施的效应正在边际递减，显示出供给层面增速回落，并向4.62%的航班时刻增速快速靠拢。

　　更为重要的是，运力和运量增速下降的同时，南航的票价正在下滑。

　　根据去年年报，中国国航、东方航空和南方航空每收费客公里收益分别为0.55元、0.54元和0.49元，南航落后另外两家大航10%以上。

　　今年上半年，受到整体宏观经济下行影响，公商务旅客出行需求较弱，对于票价敏感的因私出行旅客影响更大，南航客公里收益指标继续下滑至0.478元，同比下降1.65%，这一数字也高于国航同期1.29%的降幅(东航中报暂未发布)，票价下滑明显。

　　此外，从季度环比数据来看，根据东北证券测算，第二季度公司客座率为82.41%，环比一季度下降0.09个百分点，同时二季度客收同比下降1.85%，座收下降1.95%，较一季度下降幅度环比均在扩大。

　　可以看到，尽管南方航空部分主要经营数据仍保持一定增速，但增长的背后存有隐忧。

　　经营租赁进表全面影响公司财报

　　航空公司除自购飞机外，通常还会采用融资租赁和经营租赁等方式增加运力。但新的租赁准则里，不再区分融资租赁与经营租赁，而是对所有租赁确认使用权资产和租赁负债，对南航的三表产生了较大影响。

　　长城证券研究显示，租赁准则变更后，南方航空的资产与负债同时增加，公司资产负债率从去年底68.3%上升至74.8%，杠杆率明显提升。

　　对利润端的影响主要体现在成本与费用结构。上半年，公司经营租赁费同比减少32.35亿元，而折旧费用同比增加46.37亿元，经租飞机在成本端从租金转移至折旧。此外，经营租赁进表后，公司租赁负债利息支出由去年同期的11.3亿元增至25.29亿，净增13.99亿元，对净利润的侵蚀达61.64%。相比租赁准则变更前，南航的利润被明显拖累

　　现金流端重大影响主要是租金支付由经营性现金流出转至筹资性现金流出。上半年，南航经营净现金流增长40.91亿元，同时筹资净现金流下降47.96亿元，两项叠加后，总体仍是资金净流出。

　　新会计准则更为准确的体现了航空公司的资产与利润情况，但其影响结果不仅是增加了公司的杠杆率和成本费用负担，更提升了对汇率的敏感性、放大了业绩波动。

　　超百亿美元债租赁准则变更放大汇兑损失

　　汇率一直是影响国内航司盈利水平的重要因素之一，而由于使用权资产折算为人民币记账、租赁负债则采用原始币种(美元)记账，租赁准则的变更将显著放大公司业绩对美元汇率波动的敏感性。

　　有券商研究表明，目前人民币波动1%，将产生汇兑损益约5.2亿元，较去年底1.95亿元出现大幅上升。

　　具体来看，在今年第二季度人民币贬值期间，南航二季度汇兑损失18.2亿元，导致当季利润为亏损9.6亿元，而2018年第二季度则为亏损4.1亿元。

　　得益于一季度人民币汇率升值，今年上半年，公司总体汇兑损失为3.1亿元，略低于2018年同期4.2亿元的损失额。

　　然而需要指出的是，今年7月至今的两个月期间，人民币兑美元出现大跌，在6.8-6.9的基础上迅速贬值至目前超过7.1的水平。如人民币贬值趋势继续，下半年南航的汇兑损失还将进一步明显放大。

　　今年以来人民币兑美元汇率变化

　　值得一提的是，同样受到租赁准则变更的影响，截至2019年二季度末，南方航空美元负债约合人民币777亿元，相比去年同期出现翻倍，即使不考虑汇率变化的影响，经营租赁的进表也已加大了公司的汇兑损失。

　　南航中报披露后，包括华泰、天风、平安、光大等在内的多数券商均大幅下调了公司未来三年的盈利预测。

　　新浪财经注意到，南航集团股权多元化改革正在推进，下半年公司也将从首都机场转场至新建成的大兴机场，并占据该机场约40%的份额、成为大兴第一大基地航空。

　　不过，在行业大环境诸多不利因素影响下，南航未来会采取哪些举措扭转目前相对被动的局面，我们还将拭目以待。

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